野蠻生長40年，終成一代大宗霸主

1.1野蠻生長：從初出茅廬的石油貿(mào)易商到大宗商品全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭

 嘉能可自1974年成立以來，僅用40年的時間，就完成了從一家初出茅廬但行為激進的瑞士石油貿(mào)易商，進化為全球大宗商品全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭的輝煌歷程。該歷程伴隨著大宗商品波瀾壯闊的牛市，也浸潤著創(chuàng)始人馬克.里奇骨子里的野心和膽略，大致可分為5個時代：1974-1994年的馬克.里奇政治套利時代，1994-2000年的金融控制為主的快速擴張時代，2000-2011年的大宗商品牛市中向上游挺進的時代，2011-2014年IPO后的世紀大并購時代，以及2015年以來的戰(zhàn)略性收縮時代。

 在這五個時代中，嘉能可的核心競爭力也在逐漸進化，完成了從“貿(mào)易套利-金融控制-資源并購”獨具特色的能力積淀，從低調(diào)神秘、悶聲發(fā)財?shù)乃綘I貿(mào)易商逐步成長為吞并Xstrata并在能源、金屬礦產(chǎn)和農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈通吃的公眾公司。

 在以上嘉能可五大時代的更迭中，我們能大致梳理出兩條大的時代背景，一是21世紀第一個十年的商品大牛市，二是美國對金融資本（主要是華爾街的大投行）參與大宗商品實物、衍生品交易監(jiān)管規(guī)則的變遷。首先，正是由于21世紀初以來大宗商品的持續(xù)上漲，為了享受價格上漲的巨額利潤和股權(quán)增值的盛宴，嘉能可為代表的貿(mào)易商才會從大宗貿(mào)易的輕資產(chǎn)模式逐漸染指上游礦山資源，變成了并購整合上游資源的熱衷者。

 第二，正是由于2003年美聯(lián)儲批準花旗集團旗下著名的商品期貨交易部門Phibro進行實物能源市場的交易，從而開啟華爾街投行全面介入大宗商品實物以及衍生品交易的大潮，才使得嘉能可為代表的大宗貿(mào)易商能與華爾街投行一道，使得聯(lián)合操縱倉儲等相關(guān)的商業(yè)模式大行其道。

 而到了2010年以后，伴隨著更加嚴格的監(jiān)管，諸如美聯(lián)儲對投行參與大宗商品實物交易的規(guī)定開始逆轉(zhuǎn)，以及LME對倉庫出庫的新規(guī)等，迫使高盛、巴克萊、德銀、摩根大通等大銀行們紛紛選擇了退出、出售或重組商品交易部門和相關(guān)實物資產(chǎn)。

 這也成為2010年以來，嘉能可、托克（Trafigura Beheer）、維多（Vitol Group）、嘉吉（Cargill，全球最大糧食貿(mào)易商）、Mercuria（瑞士能源貿(mào)易商）等全球頂級大宗貿(mào)易巨頭在大宗商品的貿(mào)易份額擴大，以及接盤實物資源資產(chǎn)的一個重要背景。

1.2 業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：貿(mào)易和自產(chǎn)并舉，能源、金屬礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品三輪驅(qū)動

 目前，嘉能可已經(jīng)形成貿(mào)易和自產(chǎn)并舉，能源、金屬礦產(chǎn)、農(nóng)產(chǎn)品三輪驅(qū)動的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。2014年，公司總產(chǎn)值、利潤額分別達到2211.5億和23億美元，公司貿(mào)易和自產(chǎn)收入占比分別為80%和20%，EBIT占比分別為42%和58%；貿(mào)易收入中占比最高的是能源業(yè)務(wù)（煤炭、石油），高達68%，自產(chǎn)收入中占比最高的是金屬礦產(chǎn)，也高達68%。三輪驅(qū)動的結(jié)構(gòu)中，能源、金屬礦產(chǎn)和農(nóng)產(chǎn)品的產(chǎn)值比例分別為50%、36%和14%，三大業(yè)務(wù)各自的貿(mào)易占比依次為92%、53%和87%。

1.3 霸主地位：對鈷、鋅、銅、鎳、煤炭、石油的控制力尤為強悍

 嘉能可憑借其固有的大宗商品貿(mào)易領(lǐng)域的競爭力，又在上一輪大宗商品牛市中不斷并購上游礦山，從而獲得了對銅、鋅、鈷、鎳、煤炭、石油擁有很強的控制力。截至目前，嘉能可是全球第一大的鈷、鋅生產(chǎn)商，第四大銅礦生產(chǎn)商，以及全球最大的海運動力煤出口商。從“貿(mào)易+自產(chǎn)”的交易總量看，鋅、銅、鈷、鎳、煤炭占全球比例分別為35%、19%、18%和15%；從自有資源的產(chǎn)量看，鈷、鋅、銅、鎳占全球比例分別為18%、10%、7%和5%。從儲量角度看，鈷的儲量占全球?qū)⒔?0%，主要源于其控制的大量非洲銅鈷礦資源；鋅、銅、鎳的儲量占比分別為9%、6.6%和5.7%。

 動力煤領(lǐng)域，雖然自產(chǎn)產(chǎn)量和貿(mào)易量占全球動力煤產(chǎn)量比例為2.6%和1.7%，但嘉能可在海運動力煤出口領(lǐng)域全球第一，其在澳洲、非洲的自產(chǎn)煤炭產(chǎn)量對全球動力煤市場影響很大。石油貿(mào)易領(lǐng)域，雖然自產(chǎn)石油產(chǎn)量不算高，但其石油貿(mào)易作為其賴以發(fā)家的傳統(tǒng)優(yōu)勢，其全球占比高達15.28%。

大宗商品價格急跌，嘉能可斷臂求生，捍衛(wèi)資產(chǎn)負債表

2.1從輕資產(chǎn)到重資產(chǎn)，經(jīng)營杠桿提高，風(fēng)險敞口逐步擴大

 正如前文所述，伴隨著2000年以來的大宗商品牛市，嘉能可通過不斷地并購金屬礦產(chǎn)、油田、煤礦等資產(chǎn)，完成了從純粹的大宗貿(mào)易的輕資產(chǎn)模式逐步變成上游礦產(chǎn)資源的重資產(chǎn)模式的轉(zhuǎn)變。我們從經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿兩個角度來看問題：

 一是經(jīng)營杠桿提高，風(fēng)險敞口逐步擴大。2008年以來，嘉能可固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重持續(xù)提升，且存貨占流動資產(chǎn)的比例也在攀升，這主要源于公司緊鑼密鼓的礦山收購，以及與華爾街投行一道控制LME倉庫、囤積金屬庫存進行庫存融資的業(yè)務(wù)模式。這使得公司對銅（敏感度最高）、鋅、鎳、鈷、煤炭、石油等大宗商品價格的風(fēng)險敞口不斷加大，而且由于其實物資產(chǎn)位于全球各地，公司對各國貨幣匯率變動的敏感性也在增強。

 這在大宗價格上漲的情況下是公司業(yè)績快速增長的加速器，但一旦大宗價格和監(jiān)管環(huán)境逆轉(zhuǎn)，則成為加劇業(yè)績惡化的掘墓人。

 二是公司負債水平相對可控，但隨著美國加息以及公司信用評級有可能下調(diào)，公司的財務(wù)壓力將顯著加大。得益于2008年金融危機以來極為寬松的貨幣環(huán)境，以及公司BBB-到BBB級的信用評級，公司資金成本持續(xù)保持在3%的低位，有息負債率基本維持在35%以內(nèi)，資產(chǎn)負債率在70%以下，負債率相對可控。但隨著美國加息以及在公司經(jīng)營狀況惡化后信用評級有可能下調(diào)，其資金成本將上升，財務(wù)壓力將顯著增大。

2.2大宗商品價格暴跌，盈利下滑，經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅萎縮

 2015年，暴風(fēng)雨終于來臨，大宗商品以及新興市場國家匯率出現(xiàn)投降式下跌。美國加息預(yù)期、中國經(jīng)濟放緩以及A股市場的暴跌使得2015年以來，尤其是三季度出現(xiàn)了全球風(fēng)險資產(chǎn)以及新興市場國家匯率投降式殺跌的慘烈局面，工業(yè)金屬、原油、煤炭、農(nóng)產(chǎn)品價格均出現(xiàn)了大幅殺跌。

 同時，隨著2014年底LME倉儲新規(guī)的推行，以及遠期曲線走平或走負，原先對LME倉庫控制出貨、提高升水、賺倉儲租金以及進行庫存融資的盈利模式也遭到破壞。這些原先向好的因素的逆轉(zhuǎn)使公司自產(chǎn)和貿(mào)易業(yè)務(wù)均受重創(chuàng)，2015上半年EBITDA整體下滑29%。如果不考慮上半年公司營運資本大幅削減47億美元，上半年經(jīng)營現(xiàn)金流僅有27億美元，相較于去年同期萎縮36%；更何況到三季度大宗商品投降式暴跌，下半年經(jīng)營現(xiàn)金流將進一步減少。

2.3流動性危機逼近，嘉能可祭出“七劍”回血，寄望2016年底前減債102億

 長期償債能力總體無虞，但最近 2016 年之前面臨 154 億美元集中性償債壓力，確實讓公司流動性面臨巨大挑戰(zhàn)。通過對嘉能可到期債務(wù)金額分布進行統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)，公司近期的償債壓力主要集中在 2015-2016 年，金額總計 154 億美元。

 公司長期償債能力總體無虞，不會是下一個雷曼，但銅價的繼續(xù)下挫是最大風(fēng)險�？紤]到公司貿(mào)易業(yè)務(wù)對大宗價格的敏感性較低，自有資產(chǎn)也多為優(yōu)質(zhì)品種的優(yōu)質(zhì)礦山，再加上多數(shù)大宗商品價格目前也已接近成本位置，進一步崩塌的空間已不大，自身的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力較強。在此基礎(chǔ)上，公司進一步舉債借新還舊還有較大空間；最差的情況是出售資產(chǎn)，但公司礦山多屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從儲量、開采成本上均屬上乘，斷臂也能求生。

 但是，由于公司業(yè)績對銅價的敏感性最強，再加上5000美元/噸左右的銅價目前僅到達全球邊際成本線90%分位線附近，且對美國加息最為敏感，銅價的繼續(xù)下挫將是公司經(jīng)營現(xiàn)金流來源的最大風(fēng)險，仍需密切關(guān)注。我們可以大致匡算如下，公司目前每年大約140萬噸銅產(chǎn)量，如果按照5000美元/噸的銅價，每下跌10%，500美元/噸的價差將導(dǎo)致7億美元的經(jīng)營現(xiàn)金流的損失。

 目前的最大威脅是流動性風(fēng)險，即如何在2016年償付154億美元的到期債務(wù)。目前，嘉能可手里可打的牌總體有4張：1）賬上貨幣現(xiàn)金大約有30億美元；2）經(jīng)營現(xiàn)金流上半年約有75億美元，全年預(yù)計應(yīng)在100億以內(nèi)（但還需要有既定的資本開支消耗現(xiàn)金）；3）9月7日公司提出的七大措施減債102億美元；4）依靠國際投行繼續(xù)舉債借新還舊為自己續(xù)命。

 綜合考慮以上措施的可行性和相關(guān)風(fēng)險，我們認為，公司能否順利度過流動性危機，很大程度上取決于是否會開啟惡性循環(huán)。

 1）大宗商品價格是否還會進一步暴跌，導(dǎo)致經(jīng)營現(xiàn)金流進一步惡化；

 2）公司股價是否會企穩(wěn)，以保證25億美元增發(fā)的完成；

 3）公司債券信用評級是否會下調(diào)，從而使其舉債成本上升，甚至貸款可得性下降；

 4）出售貴金屬、農(nóng)業(yè)資產(chǎn)是否能在合適的價格順利套現(xiàn)，是否還需要進一步賤價出售部分核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；

 5）收縮營運資產(chǎn)時，拋售庫存是否會引起大宗品的供應(yīng)壓力導(dǎo)致進一步殺跌（事實上，截止2015年6月30日，嘉能可已經(jīng)對大部分出售的庫存鎖定了售價，或進行了套保，這部分占庫存比例75%左右）。

 從目前來看，以上四點風(fēng)險其實仍具有較大不確定性，很大程度上取決于大宗商品價格和股票、債券市場的情況，也很容易暴露在做空勢力面前被惡意殺跌，從而陷入惡性循環(huán)。

對大宗商品市場的影響何在？

 我們討論嘉能可的案例并不僅限于其陷入危機的機理以及自身能否自保，還需要弄清楚類似嘉能可的黑天鵝會不會在接下來再次爆發(fā)，會不會對大宗商品市場進一步殺跌，或者加速大宗過剩產(chǎn)能的出清。

3.1期貨金屬價格到底處于什么位置？

 2011年6月，美聯(lián)儲結(jié)束QE2，實際上成為基本金屬、黃金價格的高點，此后，即使聯(lián)儲又先后推出OT+QE3、QE4，均無法挽回金屬價格向下尋底的過程。這主要源于三個因素，一是中國經(jīng)濟增速結(jié)構(gòu)性放緩，全球大宗品在貨幣刺激的背景下供應(yīng)面一直難以徹底出清；二是美國經(jīng)濟在QE中完成去杠桿，走上向上通道，美國加息已漸行漸近；三是中國放緩、美國與其他國家央行貨幣政策的錯配，導(dǎo)致風(fēng)險溢價提升，價格波動性系統(tǒng)性提升。

 那么，目前期貨金屬價格到底處于什么位置？從價格走勢上看，工業(yè)金屬目前正在接近08年金融危機時的低點（需要注意的是，由于08年至今7年間金屬成本線已系統(tǒng)性提升，單獨參照價格可比性差），按照接近程度依次為鎳、鋁、鋅、錫、銅、鉛。

 從成本支撐角度看，銅的最差，鋅的最強。基本面最差、跌幅可能還有較大空間的銅目前只為完全成本90%分位線，如果扣除其副產(chǎn)品收入，只看其現(xiàn)金成本，目前5200美元/噸的價格大約對應(yīng)75%-80%分位線附近。

 從減產(chǎn)角度看，2008-2009年期間銅價曾經(jīng)跌穿3000美元/噸，當時大約有42個銅礦宣布減產(chǎn)，總共涉及產(chǎn)量接近7萬噸，占2009年全年產(chǎn)量的4.4%，而目前5000美元左右的價格并未出現(xiàn)像樣的減產(chǎn)，雖然按照邊際成本曲線大概有20%左右的礦山在虧現(xiàn)金，但虧損的礦山主要是一些智利的高成本濕法銅、以及中國的一些高成本、規(guī)模很小的銅礦。CRU認為，除非銅價長期處于75%的成本分位線4600美元/噸以下，否則不會有大規(guī)模的銅礦減產(chǎn)發(fā)生。

 鋅目前1600美元/噸的價格大約處于全球完全成本75%的分位線，而且鋅價長期處于窄幅波動局面，行業(yè)去產(chǎn)能狀況較好，再加上嘉能可的拋庫行為也使最近鋅價進一步下探，2015年底Century、Lisheen礦也會相繼關(guān)停，使得鋅價積蓄了較強的向上動力。

3.2嘉能可事件對金屬價格的沖擊有多大？

 嘉能可事件對金屬價格的沖擊主要體現(xiàn)在兩方面，一是在實際供需層面，公司對現(xiàn)有庫存的拋售會構(gòu)成直接的賣盤壓力，二是在預(yù)期層面，嘉能可的自救行為可能會帶來大宗價格、股價、債券評級、礦山賣價相繼惡化的惡性循環(huán)，可能會給類似嘉能可的礦業(yè)公司帶來流動性危機，從而引發(fā)進一步的庫存拋售和資產(chǎn)賤賣。

 我們認為，嘉能可現(xiàn)有庫存的拋售對大宗價格的影響并不算大，且正在消退。截至2015年6月底，公司庫存236億美元，其中，56億美元為生產(chǎn)庫存（原材料、在產(chǎn)品、邊角余料等），其余180億美元為可銷售的貿(mào)易庫存。我們可以大體認為向市場拋售的庫存就來自貿(mào)易庫存（將生產(chǎn)庫存一起拋售的可能性不大）。

 首先，庫存拋售的價格風(fēng)險已經(jīng)基本對沖，對公司業(yè)績影響甚微。根據(jù)公司中報所述，180億美元貿(mào)易庫存中，98.5%的的存貨（價值177.42億美元）是已簽訂實物銷售合同或套保的產(chǎn)品（公司甚至將這部分庫存當做現(xiàn)金等價物來計算凈債務(wù)），在拋售時相應(yīng)的價格風(fēng)險已經(jīng)對沖掉。

 第二，銅的拋售壓力大于鋅，但公司可能選擇“保銅拋鋅”的策略。我們的測算表明，如果按照金屬礦產(chǎn)貿(mào)易占貿(mào)易收入的比重20%，銅、鋅、鎳的拋售量大約為26.4、24.5和2萬噸。如果考慮到嘉能可以囤貨操縱大宗價格升水的商業(yè)模式，金屬礦產(chǎn)可能在庫存中比例偏高，假定為60%，銅、鋅、鎳的拋售量大約為73.8、68.6和5.5萬噸。如果事實與前者相近，拋壓其實并不算大；如果事實接近后者，拋壓確實值得擔(dān)憂。

 第三，從LME庫存的變化看，嘉能可主要拋售鋅的跡象非常明顯，且可能拋售影響正在消退。從基本金屬LME庫存的變動來看，從8月初，鋅的庫存出現(xiàn)了明顯上漲，而其他品種都在顯著下降；從LME鋅庫存增加的倉庫看，恰好對應(yīng)美國新奧爾良倉庫，這與嘉能可在當?shù)乜刂浦�很多LME倉庫的情況相吻合。以上兩個證據(jù)均明顯指向嘉能可對鋅庫存的拋售。

 值得注意的是，從9月中旬開始，美國新奧爾良倉庫庫存停止上漲，開始小幅下降，這可能是嘉能可拋售完畢或暫停的結(jié)果。從庫存增量看，自8月初到最近的庫存最高點，鋅庫存增長了18.5萬噸，再考慮到由于LME倉儲新規(guī)施行導(dǎo)致LME庫存出庫速度加快，按照前期去庫速度，我們估計來自嘉能可的拋盤大概有20～25萬噸左右，這也基本符合我們圖42中情景一（金屬礦產(chǎn)占庫存比例20%）的測算。

3.3托克是下一個嘉能可嗎？No！

 托克（Trafigura）是和嘉能可、維多（Vitol）齊名的頂級大宗商品貿(mào)易商。在1993年由ClaudeDauphin和Eric 的Turckheim創(chuàng)立，當時兩人選擇從嘉能可的前身馬克.里奇集團退出并自立門戶。經(jīng)過20年的快速發(fā)展，2014年，公司產(chǎn)值已達1,276億美元，凈利潤達10.8億美元。公司業(yè)務(wù)主要由油氣和金屬礦產(chǎn)貿(mào)易兩部分組成，2015年中報顯示，二者收入占比分別為65%和35%，毛利潤占比分別為66.5%和33.5%。

 我們認為，托克不會是下一個嘉能可。理由有兩點，一是托克的經(jīng)營理念與嘉能可有著鮮明差異，始終堅持貿(mào)易為主的輕資產(chǎn)定位，礦業(yè)資源類業(yè)務(wù)非常有限。相比于嘉能可在大宗商品牛市中激進的向上游并購延伸的戰(zhàn)略不同，托克始終堅持貿(mào)易為主的定位，在固定資產(chǎn)投資方面主要以倉庫、物流、港口資產(chǎn)為主，目的是提高貿(mào)易效率并賺取穩(wěn)定的物流服務(wù)費用，而礦山并購非常有限（目前就兩座在產(chǎn)礦山，兩座參股且尚未投產(chǎn)），并且很大程度上將精力放在礦山咨詢、供應(yīng)鏈金融的輕資產(chǎn)模式上。這使得托克總體上保持輕資產(chǎn)、高財務(wù)杠桿的貿(mào)易商特色的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。

 二是公司核心目標是追求貿(mào)易量，基本規(guī)避價格風(fēng)險，在商品熊市反而會因貿(mào)易量增長而受益。公司認為，大宗商品價格走弱反而會促進全球和公司的貿(mào)易量，因為貿(mào)易所需要的資金變少，而且燃油、運費成本均降低，貿(mào)易成本下降。托克的核心訴求是追求貿(mào)易量從而更好的實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，而非商品價格本身的上漲，事實上其貿(mào)易業(yè)務(wù)在定價和風(fēng)險管理上對商品價格進行了嚴格的套保操作。

 我們認為，以上兩點決定了托克主要賺的是貿(mào)易地區(qū)套利、物流服務(wù)和供應(yīng)鏈金融的錢，公司的經(jīng)營狀況與大宗商品價格的敏感性不大，相關(guān)的價格風(fēng)險在貿(mào)易定價和期貨對沖上早已規(guī)避。2014年、2015H的公司的業(yè)績狀況說明了一切，大宗商品的熊市之下，貿(mào)易量出現(xiàn)增長，公司雖然收入金額受制于價格而下降，但利潤卻得以持續(xù)提升。2015年上半年毛利潤、凈利潤分別增長57.88%和39%。

 但是，我們?nèi)孕枳⒁馔锌说闹虚L期償債風(fēng)險和短期流動性風(fēng)險。從中長期的償債能力看，托克由于是貿(mào)易型公司，其負債率持續(xù)處于85%以上的高位，但如果計算其凈債務(wù)，2014年9月30日公司凈債務(wù)為72.64億美元，與權(quán)益資本的比例為1.31x�？紤]到公司經(jīng)營狀況仍較穩(wěn)定且趨好，總體上并不算特別激進，公司稱在中期內(nèi)將維持凈債務(wù)權(quán)益比例在1.0x以內(nèi)。

 需要注意的風(fēng)險主要有兩點：

 1）債券市場在當前風(fēng)險溢價向上的環(huán)境中，容易殺跌，收益率提高，融資成本提高；

 2）大宗商品熊市雖然并不影響貿(mào)易量，但不代表托克可以獨善其身，大宗商品暴跌實際影響到公司的貿(mào)易客戶的經(jīng)營狀況，客戶的信用風(fēng)險對托克的基本面的負面影響值得關(guān)注，公司進行謹慎的去杠桿是可取的。

 短期來看，托克在2015-2016年的流動性風(fēng)險值得警惕。我們的統(tǒng)計表明，托克在2015年3月底的須償還的未到期債務(wù)總額為331.19億美元，而且償還高峰期就在2015-2016年，總額高達258.33億美元。不過，考慮到公司目前經(jīng)營狀況良好，且賬上現(xiàn)金27.7億美元，25億左右的營運資本變動前經(jīng)營性現(xiàn)金流，以及充裕的信貸支持（可以借新還舊），總體看流動性風(fēng)險爆發(fā)的概率不大。

3.4嘉能可不死，只是凋零

 我們認為，嘉能可事件主要給我們帶來三點啟示：

 第一，從公司層面看，原先在大宗商品牛市中風(fēng)光無限的重資產(chǎn)、高杠桿模式，在熊市中會面臨周期性的懲罰，類似嘉能可這種激進的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的公司均會面臨“價格下跌—經(jīng)營惡化—股價、債券價格殺跌—償債和融資能力下降，流動性危機—拋售存貨和出售資產(chǎn)—價格下跌”的惡性循環(huán)，不見得破產(chǎn)但也會掉幾層皮。

 而像托克一樣緊守貿(mào)易商的定位，穩(wěn)健經(jīng)營，雖然并未在價格牛市中大賺特賺，但在整個周期中會更加穩(wěn)健從容。

 第二，從行業(yè)層面看，嘉能可事件并不是黑天鵝，而是大宗商品行業(yè)去杠桿、公司激進的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的必然結(jié)果。我們相信，接下來將會有越來越多的大宗商品企業(yè)的微觀結(jié)構(gòu)出現(xiàn)快速惡化或崩潰，這將成為大宗商品市場出清的加速器，商品價格有望加快探底企穩(wěn)的步伐。

 第三，在當前的市場背景下，我們認為有兩大機會。一是類似嘉能可的拋售存貨、變賣資產(chǎn)帶來了商品價格加速探底，鑒于目前美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)不達預(yù)期，美聯(lián)儲12月加息的預(yù)期可能繼續(xù)推后，再加上前期市場對中國經(jīng)濟放緩、監(jiān)管失據(jù)的擔(dān)憂有所回轉(zhuǎn)，大宗價格有望在四季度有一波反彈機會，建議關(guān)注鋅、銅、黃金的反彈機會。

 二是類似嘉能可的資產(chǎn)拋售很可能會帶來不錯的礦山項目和收購價格，這對于當前現(xiàn)金充裕、融資具有優(yōu)勢的企業(yè)，是考慮抄底并購的好時機。

來源：撲克投資